標的： 漢來美食 1268 分類：多 分析/正文： - - - - - - - - - - 集團展店 + 品牌擴張 + 穩定現金流 = 上有成長空間、下有股利支撐 公司展望2024至2027年營收成長顯著， 12個月目標價230，潛在漲幅53%。 - - - - - - - - - - 今天又來一隻高雄股了，今年發的文跟很多高雄股有關 這次來個不一樣的高雄餐飲龍頭-漢來美食 公司知名度應該不算高， 所以還是要先來介紹一下這家公司。 漢來美食旗下比較著名的餐廳有 海港自助餐、名人坊、漢來上海湯包… 公司最早是漢來飯店的餐廳，所以才會叫漢來美食 漢來飯店在高雄是老牌五星級飯店，集團還有高雄著名的漢神巨蛋 講到漢來、漢神應該所有高雄人都一清二楚， 其他縣市的人應該不太清楚， 漢神百貨佔了高雄百貨總營業額超過50% 就知道漢神在高雄的影響力了。 漢來美食在10年多以前都是在自家集團的漢來飯店、漢神巨蛋開餐廳， 近十年上市以後才開始在台北、台中等地展店， 大幅的提升了品牌知名度。 目前比較有名的是海港自助餐、名人坊、漢來上海湯包 它在自助餐市場應該算第二名，規模僅輸饗賓集團 相較王品著重西餐、瓦城著重泰式 漢來美食比較擅長自助餐、中式餐點、宴會（喜宴、尾牙） 整體來說平均客單價比王品都還要高，平均大約在一千元 算是主打較高價市場的餐飲公司 接下來看一下漢來美食背後是誰吧 在漢來、漢神的背後老大其實是國揚建設，意外吧？ 國揚除了蓋房子以外，也都有在營運商場、飯店， 在早年就有了百貨、飯店等事業版圖，也催生出漢來美食。 從漢來美食的股東結構來看， 國揚侯家在漢來美食的持股就將近70%， 不過雖然屬於國揚集團， 但公司主要經營者都是漢來美食出身的人， 國揚對漢來美食並沒有太多的控制， 這也產生了幾個狀況， 因爲公司由專業的餐飲團隊經營， 在擴張上不敢顯得太積極，整體營運較保守 但口味就真的很穩定，且評價也都滿不錯的 以老牌的餐廳來説， 我相信能活30年且越開越多、口味不變的都不是簡單的事 從投資人的角度來看有好有壞， 往好的看就是公司穩定，蠻適合當定存股 但壞的來看就是沒有成長性，買這個股票不知道要幹嘛 如果看股價，現在股價就跟上市的時候差不多 不過這幾年事情產生變化了， 侯家二代開始進到飯店、百貨、餐飲的領域， 相較老董只專注在建設， 二代似乎對於消費端這塊蠻有興趣的 所以可以看到集團在這幾年的擴張是非常不一樣的 漢來飯店在南港、日月潭，漢神也在臺中、高雄 開了新店 集團過去30年只開了兩家百貨、一家飯店， 但卻在近五年規模直接翻好幾倍。 以漢來美食來説， 侯家小女兒進到了公司之後 可以看到公司的在疫情後有蠻大的改變， 在展店或是品牌拓展這塊顯得積極很多， 也朝著年輕化的營運方式前進。 — — — — — — 介紹完公司的背景，回到正題了 爲什麽要買漢來美食呢？ 因爲這幾年會出現難得一見的高成長， 這波的成長預計從2024年一直到2027年， 再加上公司本身具有非常的穩定現金流入 上有很大的獲利成長空間， 下有穩定的現金流支撐， 以獲利來説，今年正要起飛，未來幾年數字只會越來越好看 評價偏低，我也認為餐飲產業算是未來市場資金的好去處 先説一下成長的部分： ***成長動能1、集團擴張，老大去哪，小弟就跟去哪 基本上有漢神或漢來的話，裡面一定少不了自家的餐廳， 相較於其他的餐飲公司， 漢來美食最大的特點在於它高度的依附在集團底下， 這有好有壞， 好處是這些商場、飯店一定會照顧自己底下的餐飲業 也可以提供更好的場地、更優惠的租金 因此公司過去最大的成長大概出現在20年前漢神巨蛋開幕， 然後就沒了…沉寂了好久好久… 但從去年開始到未來5年， 集團開始大規模的展店， 而只要集團有展店基本上就是會有漢來美食的身影 以最近開張的台北漢來來說， 飯店裡面就有了島語自助餐、東方樓、宴會廳等餐廳 光是台北漢來新開的餐廳就對公司帶來30%以上的營收成長， 新開一家一年就是直接妥妥的2-3元的EPS 接下來兩家能夠做的規模都不小於台北漢來， 往後幾年集團一家接著一家開，獲利想像空間很大 ***成長動能2、 垂直擴張新品牌 上面有提到了集團的重大改變，侯家進到公司 因此作風也變得大膽許多， 我認為漢來美食在疫情後最大的改變就是品牌擴張 在中菜這塊， 因為過往名人坊、上海湯包都營運的相當成功， 公司藉著此優勢，現在擴大了在不同價格區間的市場 除了既有品牌上海湯包展店速度加快， 這幾年也開出了溜溜酸菜魚、上菜兩家平價中餐 用一樣中菜的基礎，打到了不同的價格市場 市場對這樣的策略接受度也是很高， 最新的上菜烤鴨，我在高雄夢時代從來沒看過有空位 酸菜魚雖然人沒那麽多，但人數、評價也都不差 這些小品牌貢獻沒自助餐那麼多， 但也足夠讓公司每年可以多5%的營收成長。 以短期來看貢獻不大， 但長期來說，這樣就不需要侷限在場地條件 這些小餐廳不像自助餐、宴會廳需要幾百坪場地 它們只需要租個店面就可以做，有助於將餐廳開到每個縣市 為長期帶來更加穩定的成長 ***成長動能3、 自助餐金雞母蛻變 公司的金雞母無庸置疑是海港自助餐， 以長年來看，自助餐這個生意應該算是滿穩的， 從我20多年前謝師宴的時候就是吃海港， 那時候生意就很好，一直到現在看上座率還是很高 從數字來看，撇除疫情的影響，上座率大約都維持在9成附近， 除了遇到疫情或食安問題的話，基本上是很穩定的在賺錢。 就是隻金雞母一直在下蛋。 不過在臺北似乎就有出現競爭比較激烈的問題， 在敦南、天母的海港自助餐上座率就明顯比其他地方還要低許多， 也造成北部的營益率都較其他地方低，雖然賺錢但沒賺那麼多 怎麽辦呢？ 那只好…加價賣囉 現在新的品牌就直接打高價位市場 島語自助餐就這樣出現了，然後…每天大排長龍 去年開了新的品牌島語自助餐，客單價比原本的海港多50%， 各位可以去訂訂看，基本上到目前仍然是一位難求 以公司來説，我估成本頂多增加20-30%，客單卻可以多50% 這確實是個很好的策略，賺的更多，也不會跟自己搶到生意 這也是一個提高客單價很好的方式， 不然如果海港自助餐突然說要漲價50%， 我相信客人應該都會有蠻大的反彈。 而南港店只是開頭而已， 接著就是大巨蛋、高雄漢神二館、台中洲際，都將陸續開出島語自助餐 未來高價自助餐的貢獻可能會相當可觀。 - - - - - - - - - - 成長帶來的風險... 這樣的轉變策略當然帶來了一些問題， 從老人散步突然變成年輕人跑步， 很難評估這樣的策略到底是好是壞。 以消費者的角度來說， 大幅度擴張的餐廳常常會突然變的很難吃， 我認為王品就是一個滿好的借鏡， 但以投資人的角度， 開新店、新品牌才有辦法帶來營收成長， 那就看漢來美食有沒有辦法顧及兩者吧。 而這一兩年積極擴張的時候也遇到更大的問題 “沒人” 因為過去沒有這樣的大幅擴張的習慣， 訓練人才也沒有那麼迅速， 先從數字上來看漢來美食跟其他同業的差異， 從每名員工可創造的營收來看， 漢來美食每名員工大約可創造290萬的營收 王品為200萬、瓦城160萬、豆府120萬。 看員工薪資占營收比重， 而漢來美食的比重29%也是同業裡面最低， 同業瓦城32%、王品34%、豆府31% 但同時員工的平均薪水在漢來卻也是最高的， 漢來美食平均年薪85萬，高於王品70萬、瓦城50萬 這其實顯示出漢來美食在薪資成本是使用的更有效率 我認為過去他們很大的優勢在於培育人才 較少員工、薪水較高、但同時每個員工卻也能貢獻更多的利潤 漢來選擇較少的工讀生，傾向培養長期的員工 然而這種模式在需要大幅徵才的時候就會遇到問題了 加上疫情後願意投入餐飲業的人降低，導致他們人很難找。 像是南港漢來本來在今年要開的牛排舘 就因爲找不到人就沒辦法開了， 甚至島語也有一樣的狀況， 一開始也是找不到人，所以取消了午餐 漢來美食不像王品、瓦城一樣，習慣大規模擴張， 突如其來的改變，我覺得公司也是需要適應期 而未來的展店幅度會越來越大，公司可能會面臨更大的挑戰 - - - - - - - - - - 講完故事了，當然回到實際上的數字預測， 今年營收成長主要來自於 1、南港漢來的開幕。2、新品牌開張。 2024年在南港開了自助餐、宴會廳、高價中餐三者貢獻下 Q1有30%的營收成長，Q2遇到食安問題降到18%，Q3稍微回到正常成長20% Q4我預估營收成長將達到30% 根據我的預估，如果今年沒有食安、颱風的問題，全年營收應該要28%的成長， 但不出意外就出意外了 年中的食安問題，直接把營收砍了下來， 預估全年營收成長為23%。 2025-2026年，故事基本上也是一樣，只是新展的店不同了， 2025年沒意外的話，我估計營收成長15%， 下次大幅成長會出現在2025下半年展店後， 不過2025可能會跟2023年很像，要注意年底開幕費用比較多的問題 而2026-2027年如上説的， 就是臺中洲際、高雄漢神2舘又帶來新一輪的成長 因此到2027年前，每年成長個20%我覺得都是滿有機會的 毛利率、營益率的部分， 整體成本+費用結構大約是 食材 40%、人力成本 30%、其他折舊 10%、水電租金…， 因此毛利率通常波動較小，因爲食材可以隨時做調整進貨， 就算食材漲價，其實要調整食材或甚至調整價格都不是件難事 除非是遇到像今年四月有大批食材損失，不然大概都在43%左右徘徊， 整體來說，看餐飲業的話，看營益率來分析就好了， 自助餐營益率波動正常來説蠻小的，因爲來客數變化不會太大 自助餐的營益率大約在8-13%，會隨著人潮多寡而變動 而島語一位難求的狀況，也會推動營益率的上升 我預估目前島語客單價高、上座率100%， 有機會營益率可能會超過13% 未來就算是沒那麼熱門，上座率降低到正常水準90%， 營益率還是會高於目前的海港， 對於整個公司的營益率提升還是很有幫助 而餐廳的部分就有季節性因素了， 一般餐廳沒那麼明顯， 可能就是過年那段特別旺，其他就是平假日的差異 但宴會廳就差非常多了，季節、月份都有顯著的差異 淡季基本上就是Q2、Q3，其中農曆七月更淡， Q4、Q1就開始有尾牙、春酒，所以就會特別的旺 宴會廳旺季的狀況下我預估營益率20-25%，但淡季可能就只剩下5% 但這點台北漢來稍微可以彌補，因為南港商務需求較高 因此我認為台北的宴會廳帶來的貢獻會比高雄的大且穩定 今年年底基本上不需要擔心， 目前新聞看起來都是蠻樂觀的，尾牙需求應該是蠻好的 因此我估今年Q4營益率有個10%， 相較去年展店認列大量費用，營益率只有3% 所以我們會看到Q4獲利非常顯著的成長。 去年如果扣除掉南港店虧損近8000萬的影響， 去年Q4應該會有EPS 2.5的水準，正常來說去年就已經有9.4元。 今年南港宴會廳以及島語帶來的獲利會有7000萬，EPS貢獻1.5元 最後加上烤鴨及酸菜魚新品牌挹注，今年預估會大約11.2元。 如果沒有4、5月的狀況，我估計是有機會破12的。 而未來四季的獲利我估12.2、2025的EPS 13元 而在更往後看，我認為2026年可以滿輕易破15元， 現在價格150，用未來四季獲利來計算，PE才12.3 真的是低到不行 先用產業平均、歷史平均的PE來看，大約落在19倍 因此股價評估方式：未來四季EPS 12.2 * 19 = 232元 我認爲這個價格算給的滿保守的，未來甚至還有評價調整的故事可以發酵。 如果市場認同這個成長故事，我認為給到產業高標23倍以上都很合理 熱度如果提升，我認為到股價到300都是有機會的。 就算不管公司的成長性， 明年股利應該穩穩9塊，殖利率6%的話也算不錯 有這樣的股利，我認為要跌的時候也滿有支撐的 就當成定存股也是蠻穩的 - - - - - - - - - - - 風險： 如上面所說的，公司的籌碼在侯家就七成， 所以漢來美食的成交量一直都少少的， 這隻股票市值才60億，股票流通性極差， 一天平均的交易量可能才50-60張而已 流通性會是非常大的問題 隨便有人買賣就會有大漲大跌的情況發生 另外漢來美食的餐廳都是屬於客單價較高的， 我認爲受到景氣如果下滑，難免會有影響 大家賺飽飽的時候才有機會吃飽飽 另外就是食安問題，不過我覺得這個太難預防了 就當成是賭運氣吧，希望持有的時間不要遇到什麼食安問題 - - - - - - - - - - 8月的營收不突出，最主要農曆七月的問題， 去年鬼月是從八月中開始，今年吃滿整個八月， 但也因此今年9月的營收會好看很多，年增已經回到25%以上 接下來第四季開始宴會廳的貢獻就會越來越多，數字會變得更好看 10月可能稍微受到颱風影響，略低一些，但不至於差太多 綜合上面所說的， 這波的漲勢我認為在9月份營收開出來就會開始， 也就是昨天開出來的營收， 我這篇文章其實早在之前就打好，只是也擔心9月營收出不來， 所以我也遲遲沒發 營收出來後保持緩漲會比較合理， 然後一直到明年第一季才會有較可觀的漲勢 我認為到Q4財報出來前，大概到200元算合理， 財報出來後再看市場熱度會不會到250以上。 - - - - - - - - - - 從市場資金的角度來看， 餐飲業的股票在這幾年其實蠻吃虧， 疫情的時候大概是最大受影響的產業了， 在評價面也受到相當的下修， 後來復甦以後，整個市場進入升息、AI爆發的階段 因此對於穩定、缺乏高成長的產業而言，這個階段就會被下修評價 像統一、統一超這種超穩傳產的本益比幾乎沒變甚至下跌 或甚至像中華電跟19年比也只增加一點點 同樣時期，整個台股也從17-18上升到22， 當然就是資金留往科技股所造成的影響 當然在這樣的環境下，餐飲業的股價也不會多好看 從王品、瓦城、漢來美食都可以看到股價就都沒什麽在動 餐飲產業平均本益比跟2019年相比還更低 如果利率開始下降，市場風險增加 我覺得資金反而就會部分流到獲利穩定的非科技產業 以這樣來看，餐飲業確實是一個很不錯的去向 畢竟現在傳產其他似乎都沒啥搞頭 - - - - - - - - - - - 這邊順便比較一下目前幾家大間的餐飲業， 王品、瓦城、八方雲集、豆府、亞洲藏壽司 先說重點，我目前也滿看好豆府的，但是我不常吃所以沒買 王品旗下的品牌眾多，因為規模較大， 所以也比較難有大幅度的成長 去年的營收成長主要來自於疫情後的復甦， 這兩三年應該就是穩穩的個位數成長， 但可能要擔心一下中國那邊的狀況 中國的營收從2019年佔了4成營收，已經連續衰退了好多年了， 到現在只剩下2成的營收了 但近期中國政策上有改變，不知道有沒有辦法提升民生消費 畢竟產業總是有循環的，爛久了總是會好 如果有好轉的話，王品可能就會有點看頭，反而是個好的進場點 瓦城營收成長也是相對比較弱，近年來比較少推出新品牌， 只有去年底推出BOBO，但感覺網路上的討論度低且評價不是很好， 要像大心或1010湘造成比較大的成長似乎有點難度， 因此剩下就是靠既有品牌的展店，但這幾個品牌也比較成熟了 論成長我覺得比不上漢來美食、論評價也較高 我沒有理由不選漢來美食 八方雲集則是剛上市， 我是滿常吃八方的，反正就便宜， 不過前陣子在一家新開的八方吃到壞掉豆乾，整個不爽， 因此我擔心他們爲了衝營收、開店品質似乎比較沒在顧， 不過我覺得這還是一家值得關注的公司，等到未來穩定一點我會考慮。 他們有個美國夢在那邊，不知道會不會有搞頭 但目前看起來是還沒有做起來 不像85c之前在美國，直接爆紅一波 豆府算是滿有看頭的， 今年仍維持在20%以上的營收成長， 也有開設了幾個新品牌，目前接受度也都算是不錯 算是這幾年也滿積極擴張的 不過我個人是不喜歡韓式料理，因此沒有過多的嘗試 泰式帕泰家的部分有試過，不過我覺得瓦城比較好吃 現在差不多展店花費較高的時間點也過了， 開始在獲利上面會有所提升，所以有興趣的也可以去看一下 亞洲藏壽司 先說一下我是壽司郎派的， 但還是必須客觀評價一下亞洲藏壽司， 就我客觀分析起來， 藏壽司有夠難吃，結束! - - - - - - - - - - 我目前總共大約買了70張，成本扣掉股利大概152左右， 不用擔心我炒高出貨，反正現在怎麼買都比我的成本低 估明年的股利應該有9或10元，抱著其實也不吃虧 我打算200以上才會出1/3，250的話會在出1/3，剩下就會放著 之前發文被說都漲上來了才發文，這次應該沒什麼好說的吧 另外提醒這家量很少不適合做短線，要就買來放著， 做短的只會被騙進騙出而已，倒不如不要碰。 這故事也是需要幾個月的時間去發酵 --

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