标的：宏璟 分类：多 分析/正文： 持有宏璟一阵子了，刚好随着刺激的1月结束，有些数字比较估得出来，且已过去的历史 来看，感觉也快发动(个人认为催化剂在4Q25财报)，所以来逆风分享下心得，也希望抛砖 引玉，获得一些Feedback 也先声明一下，以下文章内容有部分是个人计算，难免有估错可能，故完全仅供参考，不 保证内容正确性，再请各位海涵，但若没估错，我认为宏璟有些委屈了，以下正文： 一、简介 - 宏璟建设成立於1986年，与日月光同样为张姚宏影女士创办，主要股东为日月光半导体 (25.4%)，同时宏璟也持有其母公司日月光投控(1%)，这让宏璟的净值有不小的增值空间 。 - 近期营建股受到央行打房影响，股价表现黯淡，惟市场主要担忧为住宅建案，宏璟目前 主要建案多系为日月光建设厂房，以PB来看，个人主观判断相比同业有点委屈了。 二、日月光投控股价上涨挹注净值 - 截至3Q25，宏璟透过FVOCI(待会解释*)持有日月光投控1%股权，故日月光投控股价变动 将影响宏璟净值。 - 4Q25，日月光投控股价由164元提升至250.5元，预估带动宏璟持有之日月光市值由72.4 亿提升至110.5亿，将可使宏璟之每股净值提升14.12元，也就是Q4若无其他损益，将使宏 璟每股净值由50.48元增至64.6元。 - 以此类推，2026年日月光投控的持续上涨，截至1M26，预估宏璟持有市值约达131亿， 预估宏璟每股净值再提升7.59元，若最粗暴以此计算，宏璟1M26的每股净值达72.19元， Foward PB仅0.4倍。 注：FVOCI为透过其他综合损益按公允价值衡量之金融资产，与权益法投资不同，透过 FVOCI投资，标的市价变动将影响宏璟净值(资产负债表，非呈现在损益表)，而标的盈余 变动则不影响宏璟财报。 三、类似的历史 - 4Q20~1Q21有类似的情形，日月光投控股价由59.2元上涨至107.5元，涨幅达81.6%，该 涨幅合计贡献宏璟每股净值约7.9元，当时更搭配部分建案完工认列，使3Q20~1Q21每股净 值由25.96元增至35.59元，股价从2月开始逐渐反映净值的大幅增加。 - 本次日月光同样是第四季起涨，宏璟也预计会认列此情形於净值，随着同样迈入2月， 股价会不会一样有所反应就看後续市场的看法了。 四、FVOCI案例 - 其实FVOCI案例很多，但是像宏璟几乎没反应或反应很慢的很少(市场只有少数地方效率 差)，直接举近期的例子，矽统同样以FVOCI持有联电，联电在1M26开始股价狂飙，涨幅一 样可贡献矽统每股净值(多少就不说了，大家可以自行计算)，而矽统股价也几乎是同步喷 发。 - 信昌电所持有的华东也是一样，华东在4Q25起股价喷发，对信昌电的每股净值亦有不小 贡献，股价也同样有所反应。 - 回头看宏璟，日月光投控在4Q25起股价大幅上涨，至今约可贡献宏璟的每股净值合计约 21元，远大於前面的例子，股价却几乎毫无反应，而这样的原因延伸前面简介提到的，猜 测系因目前大环境差，较少人关注此产业，另外宏璟本身也算是冷门股，这让法人、大户 关注度低，甚至未达流动性门槛，导致成为市场效率较差的个股。 五、未来建案 - 而宏璟并非只依靠日月光投控贡献，虽然其在2025没啥获利，但为日月光推出并建造的 中坜厂办已完工，临时董事会也开完并同意出售，预估将於1Q26认列，预估贡献EPS约 2.47元(此案交易金额42.3亿，处分利益8.3亿元，预计税後约为6.7亿元，EPS 2.47元。 - 另外，预计2027至2029年约有2-3案完工，也有部分建案待推案，但考量市场目前应仅 注意短期建案认列，故未来建案不在本次估值范围内，暂不介绍。 六、风险 - 2025毕竟没啥获利，故殖利率是可预期的低，惟仍有殖利率宣告风险 - 本次主要看好主因系受惠日月光投控股价大涨，故若其大跌，也将影响估值 - 若美金贬值导致转投资鼎固之债券减损 七、催化剂 - 4Q25财报出炉，市场开始注意日月光挹注净值 八、结论 - 考量近期营建股情绪仍低迷，市场应仅注意短期建案认列（除非建案潜在获利过大）， 故本次估值系基於1M26之每股净值及确认性较高的中坜厂办认列。 - 宏璟3Q25每股净值为50.48元，受惠日月光投控(3711)股价上涨，预估4Q25将跃升至 64.5元，1M26同样受惠日月光股价上涨，及中坜厂办认列(有可能2-3月)，预估每股净值 达74.16元(此数字亦包含一些费用)。 进退场机制： 考量一、後续案量不多，且较大建案须待2029年；二、整体营建市场较情绪仍悲观；三、 2026年殖利率应较差，我自己可能会给予PB 0.6x~0.7x做为停利，大约是44.5元~51.5元 ，这样计算潜在报酬也不少；停损则为日月光投控大跌到宏璟净值回到原点。 --

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