※ [本文转录自 Fund 看板] 作者: isaacchen (元) 看板: Fund 标题: [心得] 感谢柏南克，我们是否躲过了场大灾难? Thanks to Bernanke, 时间: Sat Mar 15 18:16:52 2008 以下文章同步发表於 http://www.wretch.cc/blog/izaax&article_id=11986167 直接转贴自网志 懒的重新排版了~~所以排版和标点问题请见谅m(_ _)m 若有部分图表无法呈现於BBS 请参考网志文章 在阅读下面这篇文章前，请务必先阅读下面这个相关cpi数据的报导 http://www.wretch.cc/blog/izaax&article_id=11985826 标题为：2月份CPI新数据 此外 若有空的话最好还能阅读柏南克於2002年的演讲稿 有兴趣的请洽r大的部落格^^ http://www.wretch.cc/blog/ryanchao (本文开始) ------------------------------------------------------------- 感谢柏南克，我们是否躲过了场大灾难? Thanks to Bernanke, Have We Evaded a Crisis? -------------------------------------------------------------- (情境假设) 时间是2007年的8月底，正是次级房贷爆发後的一个多月。面临信用市场的波动，市场都 在关切fed的进一步动作。 是否会降息以解救市场危机呢?还是仍旧对抗通膨的威胁，持续升息的步调? 9月初，fed宣布，在考量到通膨仍处於远高於comfortable zone的范围内，fed决定维持 利率於5.25%的水准， 未来也将持续关注通膨走向，联准会认为，通膨仍就是未来市场上的最大威胁，有关市场 上担心的资金流动性以及经济成长的问题。 fed将提供紧急融资予部分银行，而经济基本面以强劲的就业表现看来，没有太大疑虑。 风波主要只局限在房地产市场。 9月中，有鉴於越来越多的金融机构出现资产注销的动作，股市开始出现回测，美元止贬 ，投机资金转入商品市场，商品开始大涨， 10月初，公布的九月份cpi来到了3.5%的水平，fed决定进一步升息来打击通膨，而美国本 土开始有中小型区域银行宣告破产，美元开始升值。 11月初:美国的信用危机蔓延到其他国家，欧洲和日本的银行许多金融业出现流动性危机 ，各国央行准备提供更多的融资。 同期公布的美国贸易逆差因为创新高的油价和美元升值效应创下历史新高，商品继续大涨 。 11月中:指标性金融机构纷纷出现流动性危机，G8领导人共同会商解决之道，股市引爆恐 慌性卖压，fed准备降息救市传言甚嚣持上，美债大涨，日圆也开始大涨。 11月底:日本套利资金大举回流，欧美投资热钱也大举回流以挽救本国金融机构流动性不 足的问题，fed决定降息两码，美债持续大涨，美元日圆大涨。 12月:部份新兴国家股汇市开始同步重挫，资金转向债市和商品的态势明显，美国因为美 元走强贸易逆差持续扩大，美国本土因制造业与房地产业衰退开始出现失业潮。 2008年1月初:为挽救失业危机，fed持续降息，商品创下天价，债市也创新高，道琼跌落 万点大关，美元日圆持续走强。 2008年1月中:fed持续紧急降息，期望阻止疯狂涌进的避险资金需求，但是降息预期让美 债持续大涨，美元的走强也让进口货物更加便宜，贸易逆差持续创下历史新高。 2008年2月:部分国家因为汇价大跌，开始产生严重性的输入性通膨，此外美国市场因为失 业率情况恶化，开始影响内需消费，油价来到120美元，美元持续走强让进口物价下跌， 加上各国出口商在美国的削价竞争大增，房价大跌和原物料之外的物价开始下跌。 2008年3月:部份新兴国家的通膨来到历史新高，汇价大贬，部分国家开始外汇干预，美元 涨势止稳，此时美国内需市场持续萎缩，厂商削价竞争压力大增，美国制造业持续衰退， 失业状况进一步恶化。 2008年4月:联邦利率来到了2.5% 银行水浸充满各国与本国民众避险的资金，有人呼吁利 率需降到1%的水准才足以刺激民间消费与投资需求。 道琼来到了9000点保卫战。 2008年五月:部分国家因为美国需求大幅减缓造成出口衰退，又因汇率贬值无力负担进口 需求，通膨来到了100% 外国资金恐慌性撤出情形开始加剧， 国家借贷成本频创新高，财政濒临瓦解，部分国家要求国际货币组织介入。 2008年六月:联邦利率已经来到1.5% 但仍旧无法刺激民众消费与企业投资需求，倒闭的公 司大增，失业率来到7% 道琼来到了8000点 大家开始担忧美国的通货紧缩时代恐将来临。 2008年七月:美国的cpi开始负成长，进口大幅衰退，引爆新兴出口国出口物价大崩盘，房 价腰斩，通膨一夕之间变成通缩，各国央行恐慌性降息，期望能挽救经济成长与就业率。 2008年八月:各国的降息动作导致汇率进一步贬值，以美元计价的商品价格泡沫开始滑落 （因为需求大减）美国的cpi来到-5% 其中扣除能源和食物的核心cpi更是创下继上世纪30 年代以来最大的负值 民间消费衰退2% 民间投资更是大幅衰退20% 新兴国家出口持续崩盘导致数以万计的厂商 倒闭。 2008年九月:美国联邦利率来到0.5% 道琼抵达7000点，cpi抵达-10% 厂商不堪亏损，美国 出现继经济大恐慌之後最严重的倒闭潮，失业率破-10% 在次级房贷危机过後的一年，大家都在问，明天在哪里？ －－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－ －－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－ 上述的情景没有发生，看来也十分夸张，但我们若仔细推敲，会不禁捏了把冷汗。 或许以後回顾这段历史，若我们能平安度过此次的危机，会重新评价柏南克的历史定位。 在通膨仍旧炽热的时候，决定采用降息，而且是大幅降息。 在美元地位漂泊不定的时候，采用弱势美元， 一切的举措，我们看来柏南克似乎总是在做错误的动作，一切都只是为了服务华尔街。 柏南克也成为众矢之的，无能的象徵。 不过，或许，先知是寂寞的 （虽然先知往往死的很快啦 XD byRyanchao大语录） 在柏南克的心中，打从次贷爆发的那一刻，似乎就已经知道，流动性的危机，已经注定导 致未来难以避免的货币紧缩了。 因为随着信用问题的加重，流动资金的短缺只会加剧，而不是舒缓。货币供给的危机在於 不足，而不是太多。 通膨是短期的必然现象，该担心的是通缩黑洞的到来。 这样的洞烛机先，可以从其2002年的演讲稿得知 http://www.wretch.cc/blog/ryanchao 请参考ryanchao大收录有关柏南克对於通缩问题的一连串演讲稿 随着时间演进，越来越多的数据证明柏南克看似鲁莽的举动，其实是殚精竭虑的缜密考量 。 参照2月份出炉的大西洋两岸cpi报告，似乎都逐渐指明，柏南克所谓的通缩威胁绝对不是 个joke 而很可能是本来会发生，且早已发生的大灾难。 相关的数据在下面连结的文中，请自行参照 http://www.wretch.cc/blog/izaax&article_id=11985826 这些数据看起来 似乎跟我们从课本读到的差太多了 就让我们来看看2月份数据到底显示了什麽 1.美元大贬，利率大降，商品价格大涨 导致的结果是－－－＞美国2月通膨零成长 2.欧元大涨，利率持平，进口物价下跌 导致的结果是－－－＞欧洲2月通膨创新高 ................................ 丈二金刚摸不着头绪，百思不得其解..那ㄟ安耐? 其实，这一点都不令人意外。 我很早就说过，要靠货币升值来化解通膨，恐怕是痴人说梦。 偏偏这个假说似乎逐渐变成真理..无视於当前所有的事实都逐渐显示这是个谬误。 原因就在於，货币供给吃紧的状况已经逐渐在暗地发生，但是在吃紧前因为商品价格的飙 升，导致物价似乎会飙涨的错觉导致预期通膨升温。 而这种错觉，如同柏南克的黄金比喻一样：”不用真的把炼金术发明出来，只要宣称炼金 术发明了，金价就会崩盘” （谜之声：所以这也是现在伯南克有口难言不能说出：”我担忧的是通缩”的原因 一但他表现出这种担忧，这种担忧就会引导市场让它成真，而这当然不是伯南克想要的， 他宁愿让市场有着适度的”通膨预期”以解通缩之愁） 在此要先说明，原物料上涨不必然导致通膨，以美国市场来说，所有与原物料相关的消费 不到所有民间消费的10% 这是因为在成熟经济体中，服务相关产业是最大的消费品项，所以无论原物料如何上涨， 不见得会导致总体物价飙升。 这要视其他消费品项的走向而定，若是： 其他90%的消费没有受到影响仍就稳定成长，那麽原物料上涨无疑会带动整体物价飙升， 如同去年第四季的状况。 以及目前绝大多数国家（除了美国）所面临的情形。 可是若是其他90%的消费开始受到排挤，逐渐衰退，那麽原物料无论飙的再高，都无法拉 升整体的物价。 例如，只要美国房价大幅回档 恐怕就已经足以压过油价上涨所带来的物价上涨压力了。 更不要说若是各种工业因为消费端的弱化导致产出过剩 存货大增的情况下，那麽部分直接相关的原物料恐怕涨势将难以为继，例如近来走势疲弱 的DBB就是一个例子。 目前的通膨，依照我来看，其实是非常”虚弱”的 彭老大其实前些日子也说的很清楚了，货币政策能干预通膨的能力有限。 尤其是这次的现象，为什麽呢？ 因为这次的通膨并非需求以及经济大好所带来的通膨，而是原物料涨势以及美元趋贬所带 来的通膨。 所以货币工具所能引导的力道有限。 （谜之音：其实已经暗示台湾未来升息空间非常有限，无论接下来的通膨数据如何 至於那个什麽升值解救通膨的理论...那个若不是记者幻想，顶多是央行说给郑克塽的说 词罢了XD） 另一个很好了例子就是，美国去年第四季的通膨仍旧居高不下，民间消费虽然还在可接受 的范围，但已经有强弩之末的感觉了。 直到现在，民间消费的疲软似乎还是个大威胁。即便fed刻意让美元不断的走弱，不断地 降息，二月份的cpi还是来到了零成长， （别忘了二月份的粮食和油价仍是居高不下），这也让我们不禁担心，是否市场里的资金 紧缩的程度远较我们想像来的严重的多？ 也就是说，若非fed去年第四季果断的大幅降息，以及让美元大幅贬值，或许今年第一季 我们就会看到很明显的消费”断裂” 也就是通膨过了某个临界点之後，啪的一声，民间消费需求大幅衰退，房价崩盘，失业暴 增，通膨瞬间变成通缩。 如同上面的情境模拟一般。 若是这麽回事，其实不禁也要竖起拇指赞美一下我们的彭淮南总裁，在利率上的温吞看似 保守，但其实似乎已在为未来可能发生的通缩作准备。 (搬板凳等着看彭老如何对付投机客了XD) 令人担心的是欧洲央行，迟迟不愿意为市场提供更宽松的资金环境。 而越晚进行货币政策的调整，恐怕会付出越高的代价，怎麽说呢？ 目前如一切数据显示，欧洲的通膨”完全”没有因为欧元大涨和利率维持在高档的措施得 到舒缓，反而变本加厉。 这原因很简单，因为欧洲受益於暴涨的欧元，充斥了太多的货币供给，过多金钱追逐过少 的商品－－＞通膨 加上物价如我先前po文所提，具有迟滞性，也就是涨价之後很难跌价， 意味欧洲的进口成本多半不会因为欧元升值就降低，厂商会预留增加的获利因应可能在未 来扬升的劳工成本增加以及货币反转风险。 这麽一来可妙了。欧行货币政策对抗通膨可说是失灵不打紧。在ㄍ一ㄥ在这里的这段时间 中，欧洲的进口却是不断的大幅扩增，出口则是受到严重冲击。 欧元区今年成为贸易大逆差区域应该不会是什麽意外的事了。加上制造业因为成本大幅扬 升也不断外移（空巴和BMW都不断扩充北美产能 缩减欧洲部份） 请注意，缩减制造业的冲击对於欧洲的冲击事实上还会比我上述假设情境中对美国的冲击 还大。 为什麽呢？　因为欧洲的各主要工业国依赖制造业的程度都比美国来的大。 (详见下述连结:欧盟的制造业占GDP比重比美国高出7个百分点) http://en.wikipedia.org/wiki/List_of_countries_by_GDP_sector_composition 也就是说，欧元升值对於欧洲的冲击，和过往美元升值对於美国经济的冲击可不能相提并 论。 所以欧元升值一但到了一个临界点，辅以暴增的贸易逆差，失业恶化，会让民间消费大幅 萎缩。 而且这个过程会非常剧烈，若届时才要紧急降息因应，付出的代价恐怕会非常巨大，原因 为： 1.降息的过程将无疑导致欧元大幅贬值（会非常大，因为欧元早已过度高估）， 但一旦热钱大举出逃，货币供给恐怕会更加紧缩，导致以降息希望宽松货币的政策事倍功 半。 2.欧元大幅贬值的过程将进一步推升进口物价，导致排挤非原物料消费品项的情形更加严 重，造成整体消费市场更形疲弱。 3.即使欧元届时大幅降息，但外移的厂商无法立即回流，例如过往美元升值导致将近15年 的美国本土制造业疲弱， 欧洲也将饱受多年的失业之苦，而贸易逆差会让问题雪上加霜。 4.房地产的崩盘将让物价进一步趋跌，给通缩问题补上最後一脚。 5.最糟糕的一点: 无论是欧洲或是美国都一样，通缩一但来临，对金融业来说，会让银行的资金成本变的出 奇的昂贵， 因为所有的东西都在跌价，所以即使利率降到零，产业以及个人还是没有借贷需求，也就 代表银行业获利将会变的非常困难， 这也会让目前已经背负庞大资金压力的金融业雪上加霜，资金没有去处，无法获利，如何 填补之前的亏损？ 这会根本导致市场上资金的流动性低到不行，并进一步加深通货紧缩，恶性循环。 若走到这一步，大量的企业和银行倒闭恐怕会是难以避免的情形。 总而言之，目前欧洲面临（通膨－＞通缩）的陡然断裂机率已经比美国大上非常多了。 事实上欧洲涉入次贷风暴的程度并不小於美国，也不小於英国， 但其相对僵化的货币政策有可能会让欧洲经济在未来付出极高的代价。 而目前世界各国除了少数国家（美国，台湾，巴西）之外..体认到通缩危机远大於通膨的 有识之士似乎寥寥可数， 这也让人更加捏一把冷汗，或许只能祈祷，柏男客可以及时拉住开往通缩黑洞的直通车， 让微幅的通膨能帮助我们顺利度过这次的次贷危机。 ---------------------------------------------------------------------- 对於我们投资人来说，似乎要更为保守一点。 在通缩的阴影未曾远去之际，需谨记： 过去我们常说，通膨会把你的钱吃掉 现在可能要反过来说了，通缩会把你的东西（投资）吃掉 所有的东西，只要一买就是跌价，每天睡醒都便宜还有更便宜。 每天希望的都只是明天还有饭碗，薪水不要减少。 这是最糟的景象，历史会不会重演不知道（大通缩远的在1930年代，小通缩在7年前） 在伯南克洞烛机先的提早因应下，或许发生的机率极低。 但是也意味着在这一两年间，投资的风险是极高的，值得大家多注意与小心。 而我也由衷希望，历史能还给Bernanke一个公道， 嗯，当然..若我们还有机会谈笑这段历史的话0rz 最後，在一次推荐大家细读柏南客的演讲稿， （英文版本） http://www.federalreserve.gov/boardDocs/speeches/2002/20021121/default.htm （中文版本请洽ryanchao的无名网站^^） 值得大家细读 以上分享，纯为个人观点 仅供参考 izaax -- My Blog http://www.wretch.cc/blog/izaax --

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