来源 http://wealth.businessweekly.com.tw/GArticle.aspx?id=ARTL000067574 「华研音乐」年收10亿的绝活：用这招，锁住红了就想跑的艺人 撰文者 陈子恩 2016.08.03 本篇为针对华研音乐公司的商业模式、竞争优势、财务状况做简易分析的研究随笔，因此不会在内容中给View & Valuation。会留意到这间公司，主要是因为这是在台挂牌的公司中，少数能单纯透过IP（智慧财产权）这种无形资产，建立其商业模式并稳健获利的企业，再加上这几年「跨界」签下如马来貘等图文插画家合约，其经营的延展性及成长机会让我觉得很「有趣」。 补充：之前本站已经写过两篇文章，以质化的角度浅谈华研音乐的商业模式，可以参考参考： 仔细读完华研音乐年报，发现的惊人事实 http://entrepreneurfreddy.blogspot.tw/2015/05/8446tw.html 续・华研音乐的简易经营分析 http://entrepreneurfreddy.blogspot.tw/2015/07/8446tw.html 简单交代一下华研的基本状况：除了後来收进麾下的马来貘等图文作家，包括S.H.E、林宥嘉、动力火车，还有下雨跟地震很有关系的炎亚纶等，都是旗下的演艺人员。1999 年创立的华研音乐，在娱乐这一行其实也年纪不小了，不过能挺过这几年盗版音乐、数位音乐浪潮，甚至可以把自己IPO（首次公开发行股票），的确有其经营的一套。2015 年华研年收入达10亿新台币，利润率21.5%，ROE（股东权益报酬率） 24%，EPS（每股盈余）5.31元，以一个音乐产业的标准而言，这间公司表现相当优异。 营收组合 通常要明确定义一间公司的经营模式，最直接的就是看它的产品服务组合。下面这张表格是华研2011～2015年的各项产品服务收入，主要可区分为音乐产品收入（实体唱片及周边）、音乐授权收入（数位音乐等），以及演艺经纪收入（艺人通告、演唱会等）： 我们可以看到，虽然是「华研音乐」，但是实际上与音乐直接相关的收入约占整体营收30%，绝大部分收入来自於演艺经纪，硬要讲的话，华研音乐其实不是唱片公司，而是握有音乐合约的经纪公司。 而这一点形成华研独特的经营模式及竞争优势。 竞争优势：智财权、规模经济与网路效果的复合优势 过去的演艺产业分工相当细，一个歌手的唱片约以及经纪约通常是分开来的，唱歌归唱歌、演戏归演戏、上通告归上通告…...回想一下，以前的歌手如江蕙、张惠妹，只要专心唱歌就能一步步登上一方之霸，不需要再去经营其他业务。 但现在的娱乐事业，市场关注的焦点已经从「音乐」、「戏剧」等内容，转移到「艺人」身上，因此艺人也必须想办法在各式各样的管道中露脸，像是郭雪芙原本在Dream Girls唱歌，但後来是因为拍广告跟拍戏红起来；萧敬腾有一副好嗓子，但也因为这样得到去拍《杀手欧阳盆栽》的机会；韩国的少女时代也必须从MV中走出来，进入戏剧、综艺节目…...其他还有很多在不同事业间跨来跨去的例子。 结论就是：当今的艺人必须成为「全方位的艺人」，让粉丝透过不同的管道看到属於这个艺人的魅力与才能。同时，唱片公司及经纪公司也得面临经营方式的转型，从单一产品服务的销售导向，转移到打造艺人生涯为核心的策略方向。 也因此，若能像华研一样，垂直整合艺人的着作权（唱片约等）及演出经纪权，将可以自由地为这个艺人「量身打造」各种演艺活动、增加艺人成功窜红的机率，同时也省去与不同单位讨价还价的成本。此外，当旗下拥有足够多组艺人的着作及经纪权，也较容易整合行销活动、相互拉抬声望，并取得与其他更下游的演艺通路谈判优势，形成建立在行销成本上的规模经济。 而由於娱乐事业的特性，消费者不会因为买了林宥嘉的唱片，就不去买S.H.E的演唱会门票及马来貘的T恤，旗下艺人收入互相排挤的可能性低，反而当华研这个艺人平台的人数够多，透过演艺活动相互拉抬的整体效益将更加显着，形成网路效果。 经纪公司的营运核心是艺人，最直接的营运风险也在於此。艺人未如当初预期般走红，事小；艺人私生活脱序演出，还好；艺人走红之後落跑，才是经纪公司长期经营的风险（例如，因为《我的少女时代》走红的王大陆）。这种风险会让企业无法全心投入资源在艺人身上，不但降低艺人成功走红的机率，也使艺人与公司产生不信任。 华研解决这个问题的方法，是采用职业棒球的农场体系：自行培养新人。一方面在其演艺生涯的起头，就掌握其着作及经纪权，以合约的方式降低日後艺人落跑的可能，虽然这样的合约看似不公平，但华研整体的行销资源、SHE等学长姐们的经历，以及作为上柜公司的资本优势，确实能比起加入其他唱片或经纪公司，来得更有吸引力。华研亦能拥有较稳定的「演艺人员库存」，管理风险并维持其智财权、规模经济及网路效果的复合竞争优势。 资本报酬与现金创造能力：ROE 20%＋，FCF稳定为正值 这种复合竞争优势给予华研可观的资本报酬率。从下图可以发现，若以ROE（股东权益报酬率）衡量华研的资本报酬率，不论其营收成长的状况为何， 其ROE一直维持在20%以上的水准，表现可圈可点： 除了资本报酬率表现优异外，也由於华研基本上是一个仰赖无形资产运作的商业模式，无需采购厂房设备等固定资产，亦因此不会产生大额的资本支出。只要收款能力得宜，华研可以说是一个能不断创造自由现金流的机器。下图可以看到华研过去几年创造现金流量的状况（2014年支出为购买办公大楼）： 再靠近一点 和绝大部分以智慧财产授权为核心的企业相同，华研的资本报酬率主要来自於利润率的驱动；而进一步分析，可以发现毛利率是影响华研利润率的关键因素。从下图可以看到华研过去五年的ROE、净利率以及毛利率三者之间的关系： 华研的毛利率，近年则逐步提升至40%、甚至50%以上，主要原因来自於高利润率的音乐授权收入成长；2010～2015年华研的授权音乐收入，年复合成长率达30%，为其目前的成长主力，占整体营收比率也从2010年的20%提升至2015年的34%。成长的动力来源，主要来自数位音乐授权，包括与中国阿里巴巴，及台湾KKBOX等线上音乐通路授权合作： 娱乐事业有趣的地方在於，每一个演艺产品往往能带动下一个产品的消费及使用。授权音乐除了拥有较高的利润，也能用最低的成本交付给一般消费者；同时，每一首音乐的贩售，往往是未来特定歌手潜在演唱会收入、通告收入最开始的来源，使华研的收入创造得以产生正向循环。 结论 总体而言，华研音乐的商业模式及竞争优势相对稳固，除了最根本掌握着作权及经纪权等无形资产，华研亦积极透过授权、行销等方式活化之，建立起一道道的护城河。华研的投资风险，则来自於这些无形资产的变质（艺人表现不如预期、形象受损及走红後落跑等），以及各国市场对於智财权保护的执法能力。 本文获作者授权转载，原文：华研音乐（8446）研究备忘录：以 IP 为核心的复合竞争优势建立 作者简介_Freddy MBA毕业，研究兴趣在企业评价、智慧资本及策略，现在是新创企业的网路编辑。 个人部落格：Freddy Business Note 商业笔记 --

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