摩根大通续喊加码韩股 目标价12500点、杠杆去化已完成75% 钜亨网编辑林羿君 2026-07-21 14:14 摩根大通银行 (JPM-US) 周二 (21 日) 发布最新研报指出，南韩综合指数(KOSPI) 自 6 月 22 日高点以来已回档约 28%，杠杆型 ETF 与避险基金部位明显缩减；不过，该行仍 维持南韩市场「加码」（Overweight）评等，并将 KOSPI 指数 12 个月目标价维持在 12,500 点。 摩根大通指出，追踪南韩资产的杠杆型 ETF 规模已从 6 月底的约 500 亿美元降至目前 的 26 亿美元，去杠杆化进程已完成约 75%；股票避险基金也将杠杆削减了一半以上。 今年外资累计流出已超过 110 亿美元，其中约 90% 集中在三星电子与 SK 海力士这两档 主导型的记忆体权值股。 不过，部位缩减并不代表市场已恢复平静。南韩股市波动率仍处於高档，VKOSPI 与 VIX 的比值接近正常水准约 1 倍的 5 倍。 换汇（Swap）额度吃紧、单一股票杠杆商品的监管收紧，以及 AI 需求能否持续支撑记忆 体与工业供应链，依然是判定这波修正是否真正步入尾声的关键分界。 跌势剧烈 但更像部位拥挤後的踩踏 跌幅虽深，但卖压形同部位清洗。KOSPI 指数 6 月 22 日创下 9,114.55 点收盘新高後 ，至 7 月初跌幅已超过 20%。截至 7 月 21 日前後约 6,516 点计算，较高点累计跌幅 约 28.5%。 摩根大通维持 12,500 点目标价的前提是，此波跌势并非基本面突然崩盘，而是先前过度 拥挤的交易（Crowded Trades）遭到集中式平仓。 过去一年，南韩股市受到 AI 需求、记忆体景气循环复苏，以及企业治理改革期待推动快 速上涨，部分资金透过杠杆 ETF、掉期交易与多空基金部位放大曝险。随着市场波动升高 ，强制平仓与基金赎回进一步加剧跌势。 动能因子的四周回落幅度接近 26%，也反映相同现象：过去涨幅最大、吸引最多资金流入 的股票，目前承受的卖压最为沉重。 然而，波动率本身尚未恢复正常。VKOSPI 与 VIX 比值接近 5 倍，显示南韩市场波动程 度仍明显高於美股。虽然部位压力正在下降，但短期内价格震荡仍可能被放大。 然而，波动率本身尚未常态化。VKOSPI 与 VIX 比值接近 5，显示南韩市场的波动率仍显 着高於美股。尽管部位压力正在减轻，短线上的价格震荡仍可能被放大。 杠杆 ETF 规模已锐减 75% 目前最明显的出清来自杠杆型 ETF。摩根大通估计，投资南韩市场的杠杆 ETF 资产规模 ，已从 6 月底约 500 亿美元降至目前 260 亿美元，减少约 75%，接近该行认为较合理 的 180 亿美元水准。 不过，此数据不能单纯解读为投资人的大规模赎回。同期的累计基金流入维持正值；规模 下降主因在於标的市场下跌所致。换言之，净申购并未完全消失，但价格下挫导致杠杆曝 险被动缩减。 这也是摩根大通认为去杠杆化已取得实质进展的原因。若杠杆商品规模维持高档，每一次 市场下跌都可能引发额外的被动卖压。在规模减半後，相同的价格波动对後续卖压的放大 效应将会减弱。 从横向比较来看，南韩散户融资并未达到极端水准。报告资料显示，南韩融资余额约 210 亿美元，占总市值约 0.5%；杠杆 ETF 规模约 260 亿美元，占总市值约 0.7%。相比 之下，美国融资余额占市值约 1.9%，杠杆 ETF 约 0.3%；中国 A 股融资余额则约占市 值 2.8%，杠杆 ETF 比例接近 0%。 这显示南韩市场真正的问题并非融资余额异常偏高，而是杠杆 ETF 占比过高。散户仍是 南韩股市的重要买盘，自 6 月以来，多档杠杆商品仍位居海外股票买进热门标的。市场 情绪尚未完全降温，而是股价修正与监管预期先促使杠杆水位下降。 避险基金卖压减轻 但尚未完全恢复正常 第二项市场出清讯号来自避险基金。 摩根大通 Prime Book 数据显示，股票避险基金已将杠杆削减超过 50%，多空比（ Long/Short Ratio）从高峰的 5.5 倍以上降至 4 倍以下。这显示过去一年南韩急涨期间 布局的资金已大幅降低曝险。 指数下跌 28% 显示价格已经修正，而多空比较低则意味着「断头杀盘」的燃料正在递减 。若多空比持续下滑，过度杠杆部位所引发的後续骨牌效应卖压，将小於 6 月底的水准 。 不过，杠杆降至 4 倍以下并不代表市场已完全恢复正常。去杠杆过程仍未结束，掉期资 金限制与异常波动仍未完全消退。在南韩这类市场集中度较高的环境中，资金管道收紧可 能放大热门股跌幅，尤其是过去受到 AI 与记忆体题材支撑的核心持股。 「75% 部位出清」不能直接等同於市场筑底确认。市场确实已远离最拥挤交易状态，但只 要波动率仍偏高、资金仍受限制，剩余部位仍可能在特定交易日放大跌势。 外资卖压集中於两大记忆体股 外资资金流向的结构，比撤资总额更值得关注。根据摩根大通周二的研究报告，今年外资 自南韩股市累计净流出已超过 110 亿美元，其中约 90% 来自三星电子与 SK 海力士。 6 月底的公开报告显示类似数字约为 95 亿美元；後续数字可能因市场下跌与外资持续调 节而更新。 这种集中流出与全面撤出南韩不同。 MSCI 新兴市场指数中，两大记忆体权值股的比重已 分别从 6 月底的 9.5% 与 8.3%，降至 7.5% 与 5.7%。 随着权值调降，受限於授权上限、基准指数权重或集中度限制的基金，其卖压已获得舒缓 。 这也是摩根大通持续维持南韩「加码」评等的关键原因之一。若外资全面抛售南韩资产， 问题将更接近系统性的信心崩溃；但若卖压主要集中在权值过高的两大记忆体股，随着权 重下降与部位限制放宽，市场的压力动态将会有所不同。 不过，风险也集中於此。南韩股市目前的核心支撑仍系於 AI 资本支出、资料中心建设， 以及高阶记忆体需求。若市场开始质疑 AI 投资持续性，或新技术降低高阶记忆体需求， 三星电子与 SK 海力士仍将成为外资流向与指数波动的放大器。 单一股票杠杆商品收紧 杠杆难以快速回归 南韩监管机构近期已开始降温高杠杆交易。南韩金融委员会（FSC）7 月 16 日宣布，暂 停新增单一股票杠杆、反向及收益增强型商品上市。最低保证金要求将自 8 月 5 日起 由 1,000 万韩元提高至 3,000 万韩元；8 月 19 日起，初始保证金将改为仅计入现金。 自 11 月起，南韩上市单一股票杠杆商品最低交易单位也计画由 1 股提高至 20 股。 这些措施并非针对所有杠杆 ETF，而是聚焦於单一股票杠杆商品。其影响并非立即推升或 压低指数，而是限制杠杆商品重新定价速度。即使散户投资情绪仍强，透过小额交易与非 现金保证金快速扩大曝险的能力将降低。 这也解释了为何摩根大通在看好南韩市场的同时，也强调监管影响。若监管措施只是短期 压制杠杆，资金可能透过其他商品或市场重新累积杠杆；若新规长期有效，南韩股市放大 波动的机制将逐步削弱。 AI 获利预期仍上修 但 AI 风险也同步存在 摩根大通持续看好的另一项理由，是南韩企业获利预期仍持续上调。 研究报告显示，南韩 2026 年每股盈余（EPS）预估在过去六个月内上调了 143.4%，其中 科技产业上修 215.5%，工业产业上修 91.0%。尽管股价大幅修正，分析师对未来获利的 修正力道依然强劲，特别集中在 AI 相关科技与工业领域。 推动获利上修的因素，包括大规模算力投资、资料中心建设、安全与韧性支出，以及南韩 企业治理改革的中长期期待。对南韩市场而言，记忆体、伺服器、工业设备及相关供应链 仍是最直接受惠领域。 但风险也来自同一方向。南韩股市此波行情的基本面支柱高度依赖 AI 循环，若 AI 资本 支出放缓，或新技术降低高阶记忆体与相关硬体需求，市场可能重新评估企业获利上修空 间。 此外，材料与消费等产业相对疲弱，也显示南韩市场并非所有产业同步复苏。 摩根大通 12,500 点目标价建立在三项条件之上：杠杆部位持续解除、AI 需求未被证伪 ，以及外资集中卖压逐步减轻。 目前可以确认的是，南韩市场最拥挤的交易部位已明显开始退潮；但尚不能确定的是，市 场波动是否已恢复正常、外资是否转为持续流入，以及 AI 供应链获利上修是否已完全反 映。 https://news.cnyes.com/news/id/6541422 心得/评论： 小摩发报告表示南韩股市去杠杆已经完成将近75% 喊出目标价12500点 但前提是要杠杆部位持续解除 AI 需求未被证伪 以及外资集中卖压逐步减轻 --

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