作者IanLi (IanLi)
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标题[标的] 彰银并台新银案分析教学
时间Wed Feb 20 23:38:12 2013
注意：
本文为分析教学用，并非实际数值，以各公司公告为准。
亏本的生意没人做，没有合并溢价要如何推动？除非有其他很
大的利益可以弥补眼前亏。
股权结构上如下表：
台新金控 持有 22.81% 彰化银行 101/9/30
台新金控 持有 100.00% 台新银行 101/9/30
彰化银行 泛公股持股约在18~20%
若由彰化银行合并台新银行则需由彰银提供对价交换台新金控
手中台新银行的持股，常见对价是现金或是股份。
彰化银行净值1,031.97亿（101/9/30），台新银行净值652.96
亿（101/9/30），在这比例之下彰化银行使用现金收购机率不
高，财务规模并不足以负担，但若发行新股给台新金控，那在
这一稀释之後公股就失去着力点了。
稀释性有多大呢？若以彰化银行20日均价 16.14元为对价来计
算发行股数，变数核心为台新银行折溢价率。（彰化银行现价
17.35元，折价 6.97%），本试算减化为纯换股，而非搭配现
金对价，搭配现金对价可以降低增资股数的稀释性。
简要试算（仅供教学参考）
台新银行溢价率 发行对价股数(万张) 原彰银股东持股比率
-25% 303.42 70.47%
0% 404.56 64.16%
25% 505.70 58.88%
50% 606.84 54.41%
100% 809.12 47.23%
就算是平价合并，原彰银股东也只剩下 64%的表决权，泛公股
被稀释到剩不到 13%，台新金控持有新彰银约50.47%持股，轻
松掌握过半持股。通常合并案溢价多半有五成左右，因此上文
所述稀释率并非极端夸张，而是相对保守。但有无折价案件呢
？合并或让售控制性股权自愿折价卖股最有名的请见神脑案。
本案重点是彰银没有高的 P/B溢价，谈合并难有多高的便宜可
以吃。不像某外商公司享有高 P/B所以借钱来并台湾某低 P/B
绩优公司都划算。此外公司净值规模相差不到一倍，所以伴随
较高的原股东稀释率，所以除非要弃守控制权不然稀释性换股
会降低自己的战略制高。
大股东拿高相对高持股比率的被投资公司给目标公司合并，是
一招无血开城之计，顺便套现金也能顺便取得控制权；若看不
懂其中眉角真的还太嫩会被玩假的。
以上试算纯为分析用，无任何保证与要约。
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◆ From: 140.114.107.36
1F：→ MaInNine :这... 恩 02/20 23:40
2F：推 keorbiec :推 02/20 23:41
3F：推 PitzMan :推~ 感谢版主教学~~~ Or2 02/20 23:41
4F：推 wind110119 :推！ 02/20 23:41
5F：→ MaInNine :我敢说 一定有人没看内文就直接在那推 02/20 23:41
6F：推 kutkin :其实看不懂你怎麽会算到 02/20 23:43
7F：→ kutkin :稀释後台新掌握过半 而公股只剩13% 02/20 23:43
8F：→ kutkin :这个过程有点跳跃 02/20 23:44
9F：→ IanLi :就那表格 增资发行股是台新金控所得对价 02/20 23:46
10F：推 immortalqq :0.18*.064=0.1152 02/20 23:48
11F：推 agantw :推 好好研究研究 02/20 23:54
12F：推 LiDICO :请问之前的开X金 和凯X证 是否也有异曲同工之妙呢 02/20 23:59
13F：推 wind110119 :我有看完 不过看不懂 只好推了！ 02/21 00:02
14F：推 hsupohan :感谢教学 02/21 00:03
15F：推 mune :35.84% + 22.81% x 0.6416 = 50.47 % 02/21 00:12
16F：推 weimr :推推 02/21 00:13
17F：→ IanLi :重点是这种股权结构合并下去胜负立断 02/21 00:32
18F：→ Wilsly :高手发文了...从头到尾跟本是台新金搞的合并小动作.. 02/21 00:37
19F：推 vikey :推！ 02/21 00:40
20F：推 rstpiopxo :如果我是台新高层... 拿点小钱做点事情 合并就过了 02/21 00:58
21F：→ rstpiopxo :然後就爽歪歪了 02/21 00:58
22F：→ teali :简单说就是明修栈道暗度陈仓,操盘手打赢这战就出名了 02/21 01:05
23F：推 kutkin :其实照这种算法 大家都来敌意并购不就好了 02/21 01:21
24F：→ kutkin :但现实应该是没这麽简单 02/21 01:21
25F：推 sdes6332 :先推再看 02/21 01:56
26F：推 sdes6332 :高....高手Orz 我看得目瞪口呆Orz 02/21 01:59
27F：推 sdes6332 : 痴呆 形容得比较好 02/21 02:00
28F：→ borriss :台湾对姜丝股东太好 当初爆亏减资下去也不用那麽麻烦 02/21 03:16
29F：推 JamesSoong :IanLi大讲的是开发金模式 可是现在这样搞 财政部能同 02/21 06:41
30F：→ JamesSoong :意这种作法吗? 02/21 06:41
31F：推 JamesSoong :开发金可不是靠着在媒体放话得到公股默许并购凯基的 02/21 06:44
32F：→ JamesSoong :股权算术是一回事 能否作到 就要看老板的功力了 02/21 06:45
33F：→ JamesSoong :这就是姓辜的和姓吴的功力差别 02/21 06:45
34F：推 CaPiCu :好一个乾坤大挪移 摸蛤仔兼洗裤~~ 02/21 07:53
35F：推 JBourne :板主人真好..... 02/21 08:13
36F：→ IanLi :台面下手段才是重点 只是这招一般人较容易认同 02/21 10:01
37F：推 shdai :高手！又学了一课 02/21 10:12
38F：推 ray2501 :推 02/21 10:26
39F：推 fakir :感谢分享~~推 02/21 10:29
40F：推 soer :请问35.84%是从那里来的比重.? 02/21 10:41
41F：→ IanLi :假设台新金控取得增资股的占彰银股份比例 02/21 11:10
42F：推 archhung :专业好文~ 02/21 11:55
43F：推 aakira :请问各位大哥主要是取得控制权??? 02/21 12:14
44F：推 tspig :推推推 02/21 13:34
45F：推 hhhomerun :你这篇... 干嘛不M 02/21 18:26
46F：推 TiangLei :神文!!! 学到了!!! 02/21 21:55
47F：推 asdf555 :对不起~还是看不太懂35.84%怎麽来...这是怎麽假设的? 02/21 22:10
48F：推 asdf555 :类似现金增资? 02/21 22:20
49F：→ Zsad :100%-64.16% 02/23 17:05