研究标的：中航 2612 研究时点：2008/01/9 结论： 中航2007年合并营收为47.75亿，预估获利达25.4亿元，EPS为9.9元。展望2008年， BDI年均价可望比07年稍高，而公司船队皆采合约价的经营模式，且将持续换新约的情况 下，预期2008年合并营收为55.6亿(YoY+16.4%)，获利达36亿元，EPS为14元(YoY+41%)。 公司重点整理： 1.散装航运类股基於2008年4月有铁矿砂谈判，在双方各有坚持下预估短期内BDI将震荡 加剧。在正式谈判时间点逐渐逼近时，将带动一波抢运潮，预估BDI高点可能落在1Q末～ 2Q初，其後将下滑，并於4Q再度翻扬。 2.中航2008年将有四艘船换约，其中两艘将於一月到期，一艘将於六月到期，另一艘将 於八月到期。值得一提的是China Prosperity有机会将日租金谈至10万美金，而其余三艘 则预估日租金能达6万美金左右，皆有显着涨幅。 3.China Act合约在一月份到期，预计合约到期後先放入现货市场经营，在四月初附近入 坞维修，须费时40天左右。China Peace合约在六月份到期，预计七月份附近入坞维修， 须费时40天左右。该两艘船在维修期间将无租金收入，且须支出200~300万美金的维修费 用。 4.中航目前持有台航股权达37.5%，在交通部及阳明终止换股方式後，暂时无股权稀释疑 虑。估计08年台航将贡献中航约9亿元的业外收入，EPS贡献为3.5元。 公司船队介绍： 船型 船名 DEAD W. 船龄 日租金 换约时间 换约後日租金 租金涨幅 Capesize China Prosperity 151,013 21 40,000 2008/01 100,000(F) 150% China Fortune 152,011 15 45,000 2007/08 70,000 55% 2008/08 63,000(F) -10% China Act 151,688 12 45,000 2008/01 62,000(F) 38% China Peace 174,413 2 43,000 2008/06 60,000(F) 40% China Progress 174,322 1 35,000 2007/06 55,000 57% 2007年日租金与合并营收＆获利之关系图： 船名 07/1Q日租金 07/2Q日租金 07/3Q日租金 07/4Q日租金 (USD/每艘) (USD/每艘) (USD/每艘) (USD/每艘) China Prosperity 40,000 40,000 40,000 40,000 China Fortune 45,000 45,000 45,000 70,000 (6月换约为70,000并进坞维修40天) China Act 45,000 45,000 45,000 45,000 China Peace 43,000 43,000 43,000 43,000 China Progress 35,000 35,000 55,000 55,000 (6月换约为55,000) ~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~ 平均日租金 41,600 42,900 42,500 50,600 合并营收(百万元) 1102 1224 1147 1302 获利(百万元) 492 681 541 826(F) 备注： 1.中航2007年陆运本业之营收约为1815(百万元)，且呈现逐季上升趋势。 2.2007年第三季China Fortune进坞维修40天，花费约150万美元(合约49百万元) ，且第三季台航之获利贡献减少39(百万元)，合计营业费用及获利认列造成 获利减少88(百万元)。 2008年日租金与合并营收＆获利之关系图(F)： 船名 08/1Q日租金 08/2Q日租金 08/3Q日租金 08/4Q日租金 (USD/每艘) (USD/每艘) (USD/每艘) (USD/每艘) China Prosperity 40,000 100,000 100,000 100,000 (1月换约为100,000) China Fortune 70,000 70,000 70,000 63,000 (8月换约为63,000) China Act 45,000 62,000 62,000 62,000 (1月换约为62,000) (4月进坞维修40天) China Peace 43,000 43,000 60,000 60,000 (6月换约为60,000) (7月进坞维修40天) China Progress 55,000 55,000 55,000 55,000 ~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~ 平均日租金 60,800 61,000 63,200 68,000 合并营收(百万元) 1300 1340 1410 1510 获利(百万元) 750 805 975 1070 评论： 1.预估中航2008年营收呈现逐季上升趋势，但2Q和3Q获利将受到100～150万美金左右的 维修费用之冲击。(陆运本业之营收约为2000百万元) 2.目前中航持有台航股权达37.5%，采权益法入帐。由於台航在2008年2Q～4Q将陆续有八 艘船进行换约，因此获利将逐季攀高，预估其四季之EPS分别为1.1、1.35、1.7、1.8， 对中航1Q～4Q之EPS贡献分别为0.67、0.82、1.04、1.10。故2Q及3Q虽有维修费用之冲 击，但在台航之获利贡献下将使获利不减反增。 3.China Fortune将於08年6月换约，因抢运潮已过故预期将有10%左右的跌幅。 公司历年重要财务数字(合并)： 简单损益表 2005 2006 2007(F) 2008(F) 营收(百万元) 2723 3650 4775 5560 毛利 898 1657 2500 3330 营业费用 308 294 350 400 营业利益 590 1363 2150 2930 业外收益 -15 95 500 920 税前净利 575 1458 2650 3850 税後净利 541 1403 2540 3600 EPS 2.55 6.02 9.90 14.00 财务比率(%) 毛利率 33.0 45.4 52.4 59.9 净利率 19.9 38.4 53.2 64.7 ROE 19.46 38.36 48.90 54.00 ~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~ 显然之後铁矿砂谈判破裂影响很大 最近的暴风雪推升媒价到历史新高 支撑BDI也不可能有人想的到 基本面的评价跟操作是两回事 我就继续吃可口的航运便当 >< --

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