兴富发(2542)：逢低买进 2009/08/24 14:46 玉山证券 ◎投资结论 考量近期为营建淡季且优惠房贷不续办下，投资建议维持逢低买进 图1 放大 ◎访谈重点 兴富发为中型建商，目前推出建案达30个以上：兴富发为国内主要中型建商之一，目前推案主要分布於台北(40%~50%、台中(40%~50%与高雄(5%~10%等地。其营运特色在於推案数量较其他建商为多，目前达30个以上。因看好北部地区的房价下跌空间有限，公司未来的推案还是倾向以台北县市为主；而台中地区先前看好中科效应及高铁带动繁荣，因此提高了台中推案比重，虽在金融海啸下造成部分退屋，然近来在房市回温下，新推案「市政文华」却也造成热销。就高雄地区而言，高雄县市房价的议价空间与观望态势均较北部明显，且就平均售价与亦毛利率较北部地区低，未来넊N采余屋销售为主，待其房价有明显拉升才会再行推案。 今明两年推案集中新庄、大直与板桥，预估均将热销：兴富发今明两年新推案将以台北为主，除去年受房市急转直下而延迟的「松江敦华」与内湖「领秀」外，今年主打新庄副都心「新富都--艺术首席」、「新富都—公园首席」，明年则为「新板二」、大直的「丰泽」及「金泰九」。其中「新富都--艺术首席」及「新富都—公园首席」为新庄副都心整地後率先推出的建案，前者每坪底价30万元在公开两天後即售完，接连推升後者底价至34万元，高楼层更成交在40万元以上，将宣示未来1~2年新庄重划区的房价水准，目前公司另购有邻近头前庄两地，将配合加速推动；而「丰뼊A」与「金泰九」先前因参加「台北好好看」计画取得容积奖励，整体总销金额大幅提升，将於9~10月陆续动工，由於目前住办比例与高度限制仍与市府想法有出入，故实际推案内容未定，初估两案近192亿元於明年q1推出，q4起约可贡献收约8亿元，11~12年将为入帐的高峰；另外受近来北县升格与板桥国有地标售状况优异，公司将明年推案「新板二」於q4公开，以目前北市房价产生的外溢效果与当地供需状况来看，预估亦将热销。 房市回温下「百达艳丽」与「市政文华」的热销可弥补部分金融海啸下台中退屋对净值贡献的影响：台中地区为近年兴富发积极推案的区域，多项推案的销售状况优异，然金融海啸来袭後造成「黄金新象」、「梦幻纽约」、「百达馥丽」、「百达富裔」与「四季天韵」部分退屋，所幸在近期房市回温的状态下，靠着「百达艳丽」与新推案「市政文华」的热销，弥补原今明两年将入帐的退屋案件，然该处可贡献净值的部分仍较原先减少，不过以今明两年为台中各案的入帐高峰来看，占比将不大。今年公司除「市政文华」外，另有边建边售的「赫里翁」与即将采先建後售的方式 推出的「麻四案」，两案总销各30与24亿元，今年整体推案量仍近70亿元，虽较过往少，但比起高雄地区今年采取余屋去化的策略，公司对中部房市的信心明显优於南部。 营收自下半年起至2010年将增温，今明两年将大幅优於过往：09年兴富发营收认列主要来源有几个较大的建案，分别是台北的「台北摩根」、「星海」、「海天」、「藏富」及台中的「百达馥丽」、「百达富裔」与「四季天韵」，约可贡献今年营收达120亿元，受到下半年将为「藏富」与台中各案的入帐高峰，加上采全部完工法的「禾风」、「春之树」与「百达艳丽」完工交屋、「新都厅」与「台北midtown」工程进度将增温，预估下半年营收将为84.13亿元(yoy+282.10%，优於上半年，全年营收155.71亿元(yoy+48.25%，此外公司因整合困难而於8月初出售民权东路一地，短딊u持有一个多月即转手获利2.1亿元，预估全年eps将为5.40元。而明年度除延续09下半年个案的持续入帐外，亦加入汐止「森泉湾」与内湖「领秀」与热销的「新富都--艺术首席」、「新富都—公园首席」等主要认列，预估10年营收将为183.72亿元(yoy+17.98%，eps为6.11元。下半年起，兴富发将进入今明两年的入帐高峰，营收认列相较过往约100亿元的水准，呈现成长。 考量近期为营建淡季且优惠房贷不续办下，投资建议维持逢低买进：目前兴富发土地库存总销约313亿元，未来推案无虞，其中面积大且方正的低价库存多，如新购入的头前庄中原段两地成本均不高，远低於近期冠德在附近所标得的土地每坪平均单价，且「丰泽」与「金泰九」等贡献未来2~3年的营收主力，毛利亦在60~70%以上，均有利於未来获利。经查财报，截至q1虽兴富发负债比重过高，然其中包含53亿元的预收款与6月到期约9亿元的可转债，加上08年所推出之多起建案将於09年陆续完工，因此偿债资金来源较无疑虑。就投资建议，目前兴富发以明年q2与q4预估净值计算 本净比为1.63倍、1.44倍，均位於5年历史合理区间1.0~3.6倍范围内，在下半年开始进入营收入帐高峰，本净比并未偏高，然考量近期进入营建类股淡季，且优惠房贷不续办对北县市外、非豪宅商办比重大的建商影响较大，故投资建议维持「逢低买进」。 -- when I dream , I dreamed of you so.......I hate myself for loving you --

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