作者discoss ()
看板NDHU_ACC_4TH
标题本益比到底几倍才合理(本益比的迷思)
时间Thu Sep 18 22:31:42 2008
原文
http://www.showgood.tw/?q=node/85
BBS 编辑文字好难用 @@a
本益比(PE Ratio)应该是目前市场最广泛运用於评断股价是否合理的指标之一了。它的计算方式为每股市价/每股税後盈余。实务上在年初时通常是用当年度的预估值，当接近年终时通常就会用次年度的预估每股盈余了。我们常常可以听到分析师认为一档个股或一个国家的本益比偏低，未来有上涨的空间，不过到底几倍的本益比才算合理呢?
在探讨这个问题之前，我们必须要先了解本益比真正的意义，过去的教科书上会写说市场合理的本益比就是市场基准利率的倒数。就理论上来说确有其意义存在，不过这个理论并不实用。简单地说这个理论就是折现的概念，假定资产的未来现金流量(E)符合永续年金性质（年收益固定、时间为无限大），那麽此时将未来现金流量分别用折现率(K)折现、求和，再对无穷级数求极限，即可得到其现值(P)等於利息(E)乘以利率倒数(1/K)，本益比(P/E)就等於利率倒数(1/K)了，以现在台湾20年期公债殖利率约2.13%计算，台股合理本益比是46.95倍!?
其实眼尖的投资朋友应该发现这理论中有很多缺陷，首先它假设未来现金流量是固定的，但试问有哪家公司的获利是每年都固定的呢? 而存续期间无限大也是一个不合理的假设。此外，更重要的折现率部份在这里用的是公债利率，也就是无风险利率，但又有哪家公司的债信是可以称之为无风险的呢? 既然最基本的三项假设在实务上运用都有困难，也难怪这个理论只能成为理论了，不过它在概念上的定义是值得我们用来深入思考本益比的实务用法的。
高本益比只不过代表你是市场人气王
我们如果把上面的公式做一些调整，采用股利固定成长模型来分析，那麽就不难明白为什麽IC设计类股或是太阳能产业可以享有这麽高的本益比的原因了。我们假设上述公式中的E会持续以g的比率成长，其本益比就等於折现率(k)-成长率(g)的倒数，当成长率(g)越大时，自然就会享有更高的本益比。而这都是因为市场预期这些类股未来的获利(现金流量)将会持续稳定的成长所致。
经过这个分析与推论，我们可以得到一些想法。首先，本益比只是市场对於公司未来营运的预期所产生的结果，代表着市场的看法，而这也是为什麽热门的明星产业可以享有动辄15-20倍的高本益比，但传统产业大约都只有10倍左右本益比的原因了。然而，这对於公司未来实质营运或股价的高低点其实并没有太大的预测能力，所以，就某方面而言，本益比仅可以说是市场的人气指标罢了。
而人气能够维系多久就必须视市场状况而定了，某些产业的人气能够维系很长一段时间，例如IC设计产业即为一例，但某些概念却是如昙花一现，如同过去的2000年的网路泡沫以及近期的博奕概念股即是如此。因此，高本益比是否一定代表着持续的高成长性呢? 其实并没有绝对的关系存在，只不过是当时的市场有如此的预期或炒作罢了，这也是为什麽巴菲特(Warren Buffett)会说:「从短期来看，股市是一个投票机；而从长期来看，股市应该是一个秤重机。」。
本益比低不代表股价就必然便宜
如果今天我们所分析的是景气循环股，例如钢铁产业或LCD产业这些波动明显的产业，由於这些标的不容易维持长期稳定的获利，每每到了景气的高峰，获利创下历史新高之後，就会开始走下坡。以上式的公式来看，就代表着成长率g不会是稳定的成长，甚至还有可能是负成长。这也就是为什麽这些类股往往在特定的年度中赚了大钱，但市场所给予的本益比却无法提升的原因，因为大家都清楚，这样的荣景将不会持续下去，由未来的盈余趋势来看，现在并不值得用太高的价格去投资。
我们最常听到一些媒体或分析师关於本益比的评论就是「XX产业本益比低於台股平均本益比，具有投资价值空间。」，或着是说「台股本益比低於大陆、香港与南韩，国际资金将持续涌入。」。但从上述的分析就可以得知，本益比低并不代表股价就相对处在便宜的位置，相反的，很有可能这是市场资金已经预期基本面要走下坡所产生的结果，从未来的盈余趋势来看，现在的本益比可能还算是高的呢。
本益比到底几倍才合理
根据上述的分析，本益比是高或低其实对於未来股价的走势并没有预判的能力。而不同国家或产业之间的本益比由於彼此的成长性不尽相同，所以本益比的比较也没有实质的意义，事实上，即便同一档个股在不同的阶段也会享有不同的本益比区间。举例而言，新兴产业的股票由於成长性高，所以通常会享有高本益比，但慢慢的转为成长期或成熟型产业，虽然获利能力并不一定衰退，但市场预期未来成长将逐渐减缓，本益比区间也会因此被调降。
因此，我们投资时应考量的并不是本益比的高低，而是企业盈余的品质与成长性是否能符合我们的预期。所以，让我们回到一开始的问题，一家公司的本益比到底几倍算合理呢? 这个问题我没办法回答，它对於我们的投资决策上也没有实质的意义，反而是如果有「投资专家」能够斩钉截铁的告诉你几倍本益比才合理时，请对这个「投资专家」的程度打个大大的问
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