http://guccismile.blogspot.tw/2015/04/o.html 文章难度:75 今天要谈的主题为股息成长型价值投资， 我认为好的高股息= 配息来自於充足盈余+能够持续+公司成长+股息成长 评估的主角为Realty Income Corporation(房地产收入公司，简单扼要的公司名称)，以 下将以股票代号O做为简称。 基本资料 O为着名的月配息企业，现为S&P500成分股，成立於1969年，总部於加州圣地牙哥。其为 一家以房地产为股东创造租金收益的企业，目前拥有4,327个资产，主要收入来源为长期 租约，客户多为连锁零售业为主，目前市值为111亿美元。 关键数据摘要(绿色表示符合我的标准) O吸引我注意的原因除了强健的财务体质加上连续配息成长22年之外，能再为我的资 产组合增加分散性。 根据GICS(全球产业分类标准)，一共有10个产业，我希望最终股息成长的组合目标达 到30家企业，平均分散在10个产业，因此一个产业为3家，目前我还没有REITs的资产，因 此，加入O之後能够增加我的组合分散性。 下表是我最近研究中的企业，红色表示低於我的标准，最右侧绿色则是目前低於合理 价(打折价)，O目前稍为高於合理价8.55% 此外，平常我评估条件之一会看流动比(企业流动资产与流动负债的比率) > 1.5，然 而REITs的资产顾名思义就是房地产，没有应收帐款也没有存货，且负债多为长债居多(包 括房贷与长期公司债)，因此此项指标我会PASS，改看利息覆盖率，而O为3.8x。 我的合理价算法: 我使用的是股息折扣模型，且使用的是两段式成长来评估， 第一段5年年化成长率为:5.8% 第二段为6年之後的长期高原成长率使用保守的4% 最後，因为是REITs成长较缓，因此预期的年化报酬使用8%(一般企业我用10%) 而最後用的平均合理价:我会参考晨星价格加上我自己的股息折扣模型以及葛拉汉数字， 以0.4，0.4，0.2的加权算出，然後以10%的折扣做为预计买入的价格，以O来说我会在 51.14*0.9=$46.026时买进，不是绝对死死的10%，但至少不能高於合理价$51.14。 另一个算法:如果评估的企业其股息成率非常稳定，不太有Peak(大波动)，也可以参考我 在AT&T分析文章当中用到的高登成长模型来做评估。 购买前的确认检查表 评量结果:Waiting等待，目前尚未落入合理价格，我属意的价格为$46以下。 Payout ratio不看是因为REITs被政府要求必须配发净利的90%以免除联邦税。 投资期限超长期，或股息下砍时重新评估。 另外，附上近1,3,5,10年的股息年化成长率以及10年含股息的报酬率为187.93%， 换算为年化报酬率11%，威力来自於长期投资与股息成长带来的复利效果。 此外，对应初始投资的股息回收率相当高，有75.78%(17.597除以23.22) 回到O的经营状况，从2月18刚公布的2014年营运报告中提到，较重要的我以蓝字表示。 For the year ended December 31, 2014 (as compared to 2013): Revenue increased 19.6% to $933.5 million as compared to $780.2 million Net income available to common stockholders per share was $1.04 FFO available to common stockholders increased 21.8% to $562.9 million FFO/每股增加7.1% to $2.58 AFFO available to common stockholders increased 21.3% to $561.7 million AFFO/每股增加6.6% to $2.57 Same store rents increased 1.5% Invested $1.4 billion in 506 new properties and properties under development or expansion 股息/每股增加2.1% 房产出租率为98.4% Raised gross proceeds of $1.3 billion in permanent and long-term capital to fund real estate acquisitions 评量REITs时，获利用的是FFO(Fund from operation)，简单说就是营运收入，一般 企业获利看的净利或EPS是要扣掉折旧与摊提，然而对於房地产而言，并不需要，因此在 计算本益比时用的公式为:价格/FFO或者更精确则用价格/AFFO(Adjusted fund from operation)，AFFO与FFO的差别是，AFFO会再扣掉资本支出，因此能更准确评估本益比。 FFO跟AFFO财报里面都会有，不过一般如果用网站查询资料都指会看到EPS，因此会觉 得P/E本益比都很高，这是错误的估方式，记得评估REITs时要用FFO跟AFFO。 详细年报资料 O的投资策略-目标 房地产:评估房产位置必须处於巨量的市场人潮或众要的战略位置。 承租户: 现金收入来源必需多元，且承租的产业必须是经营良善且符和经济趋势的企业， --承租户零售业的话:不能是非必需消非费产业，例如奢侈品。 --承租户不为零售业的话:必须为千大企业。 O的投资策略-2014年执行结果 投资金额14亿美金，增加资产数量506， 平均租金回报率7.1%，平均租约年限12.8年， 86%为零售业且66%承租户为信评机构评估为投资等级企业。 O的资产组合总揽 承租率98.4%，从未低於96%。 承租期间:平均10.2年。 同店承租率成长1.5%。 90%零售业为提供服务，必须消费业与低消费的产业，如便利商店，卖场与药妆店等。 O的资产组合分散性 承租户: 234个承租户，单一承租户营收不超过营收5.4%。 46%的承租户其信评为投资等级。 占比最大的5.4%为全美最大的药妆店Walgreen，其次为联邦快递5.1%。 产业分布: 遍布47个产业，没有单一产业占O的营收超过10%，最大产业为便利商店9.8%，其次为10元 商店与药妆店各占9.5%。 地域分布: 资产便布全美本土，最多在加州10.4%，其次为德州9.7%。 资产类别: 5大类别，最大宗为零售业占78.5%，其次为工业与物流10.3%，办公楼6.5%，制造业2.4% 与农业2.3%。 股息(O为月配息) 连续22年股息成长，总和股息成长率为152.7%，换算年化成长率为5%。 连续537个月配发股息。 80次调升股息配发额。 连续70季股息成长。 股息配发率为85.3%。 以最新一次配发金额0.1895计算，殖利率为4.62%(0.1895x12个月/49.26目前股价) 再来，看看股息成长的状况，如上所述为连续数10年保持成长，2000年科技泡沫与2008年 次贷危机丝毫不减损其稳健，累计配发股为34亿美金。 资料来源: http://www.realtyincome.com/about/monthly-dividend-commitment/#toggle-id-3 接着来看发放率，如前面所提一般网站并没有针对REITs的配发率做正确的调整，也 就是用AFFO，而非用传统的EPS来计算发放率，下图我已将发放率的分母从EPS改为AFFO了 。 如下图红线标准为0.9，为什麽是0.9呢? 因为REITs不需要缴交联邦税，但是必须将净利的90%以上分派给股东，因此，可以看到O 的发放率都相当健康，没有过於发放，表示股息都是来自於充足的获利。 另外，洽好在Realty的网站上有整理出股息成长能给予股东的回报效应，顺带提一下股息 成长的魔力，我在文章头总是强调，股息除了不中断之外，更难仍可贵的是连年成长 ， 因此特别将资料放上。 表中列出20年的数据， 而网站上以2004年12/31购买10张O做为举例， 持有至2015年3/31成果为 9.0% 成本殖利率 (当初购买殖利率5.2%)==>因为股息不断成长，分子变大。 104%资本利得 72% 股息成长($1,320 --> 2,274) 71% 股息回收率:表示再30%就0成本了。如果再透过现金流来卖可乐，0成本的速度会 再加快。 这时後再回头看上半部1994年~2003年的资料时，就能理解。 1994年买的O到2015年，成本殖利率为28.4%， 此外，单单股息回收率为当初投入成本$8,000的361%(3.61倍) 资本利得为43,6000=51,600-8000，为545%。 资料来源: http://www.realtyincome.com/about/magic-of-rising-dividends/ 2015年预测FFO，AFFO成长3.5%~5.4% 7亿美金~10亿美金於收购资产 风险 首先投资人注意的自然是美国即将升息的事实，确实，利率上升会影响REITs在举债，包 含公司发债与房贷利率上的成本支出。 然而，我并不不太担心升息的影响， 其一:虽然FED即将升息，但升息步调预期将是缓慢而温和。 其二:升息带景气活络，进而拉升CPI物价上涨，当CPI上升时，承租户也能将CPI转嫁与消 费者(虽然不是全然)，此时，承租户也会愿意付出较高的租金。试想，房地产价格上涨时 ，除了新屋价格外，中古屋与租金也会必然同步上涨，改善的经济反倒能提升O的获利与 配息。 其三:O的长期负债多为中期公司债，平均存续年间为7.2年，红色的房贷较少，且95%为固 定利率，因此即使升息，亦不会立即影响O的营运太大。 最後，附上一张1994年至今O与其它主要市场的评比: 我认为高度的收入可预期性加上稳定与长期收益才能让复利效果展现。 当时间为度拉长来看时，长期不断的现金流往往会比寻找短期爆发性强的资产，更容易为 我的资产得到回报，而我很享受这样单纯的投资方式，也很适合我的需求。. 1994至今转换为年化报酬如下:O为17.1% 结论 O连续22年股息成长，总和股息成长率为152.7%，换算年化成长率为5%。 连续537个月配发股息，80次调升股息配发额，连续70季股息成长与另人印象深刻的10年 股息回收率75.78%。 稳健的资产负债表，负债为市值的31%与每年8000万美金的自由现金流(营运收入减资 本资出)加上98.4%的高出租率与分散的承租户与承租产业。 在企业策略方面，仅甚且保守的挑选收购地产与检视承租用户，以确保高的租金投报 率以及稳的定租约年限。此外，其锁定的客户多为食衣住行的零售业，而非奢侈品或是非 必须消费性产品，自然能够在景气不佳的时期，持续保持稳定的现金收益。 目前价格稍微高於合理价，本益比为19，殖利率为4.62%与年化5%的股息成长速度。 然而，我不会痴痴的等待合理价打9折$46到来，时间是金钱，如有关注我文章应该知道我 会用什麽策略，把等待的时间都转换为被动收入，而不让等待只是空等待。 参考资料: 2014年年报: Operating Results for Fourth Quarter and 2014 Announced by Realty Income 2014第四季营运与财务资料 Q4 2014 Supplemental Operating & Financial Data [免责声明] 本资料仅供意见参考使用，不得作为任何金融商品推介买卖之依据， 亦不得作为向他人 提出投资建议使用。 本人已就可靠资料提供个人适当意见与资讯，但不保证资料完整性 ， 如有遗漏或偏颇之处，请浏览人士，自行承担一切风险，本评论不负担盈亏之法律责 任。其中所出现的个股标的仅作为举例说明使用，并无意图引介任何人至美国券商开户， 亦无意图向任何人推荐投资标的。 [免责声明] 本资料仅供意见参考使用，不得作为任何 金融商品推介买卖之依据， 亦不得作为向他人提出投资建议使用。 本人已就可靠资料提 供个人适当意见与资讯，但不保证资料完整性， 如有遗漏或偏颇之处，请浏览人士，自 行承担一切风险，本评论不负担盈亏之法律责任。其中所出现的个股标的仅作为举例说明 使用，并无意图引介任何人至美国券商开户，亦无意图向任何人推荐投资标的。 -- 追日GUCCI投资美股，享受生活 http://guccismile.blogspot.tw Survive in the market instead of defeating the market. 我的投资心法:每月都要有被动现金落袋为安，而不是帐面上的浮动损益。 --

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