※ 引述《subpop (尚未通过身分认证)》之铭言： : 想请问板上的先进 : 几个很基本但是一直搞不太懂的问题 : * 卖方在出售call或warrant时依据的订价模型是什麽? : 是都按标准Black-Scholes model吗? : 在决定vol.後就订出初始价格到市场上卖了? : * 延续上个脉络，卖出warrant後，造市时决定价格的model也是跟发行的同一个吗? : 还是vol.可以随便变动来造市? : * 如果造市的vol.可以随便变动，这样对购买的人不是很不公平吗? : 因为warrant不能空，而且以台股warrant的流动性跟成交量 : 在到期日之前几乎必须完全仰赖造市商的购回才有可能获利 : (不然就是等到expired，清算才有价值) : 如果造市商随便变更vol.去购回就可以卖高、买很低 : 尤其是out-of-money的warrant : 这样感觉有点在欺骗买warrant的人 : 如果有sell-side交易室的人员能回答实务上的运作 : 更是感激不尽 自己做了一些功课 造市商这块领域在台湾很少被拿出来讨论 简直跟避险基金一样神秘 毕竟造市的订价模型直接攸关赚钱与否的商业机密 几乎是不可能拿出来台面上讨论的 就连学术的论文都少得可怜 看来要在这方面做精进或实务上的模型或策略的试验 只能进sell-side交易室才有办法一窥堂奥了 下面这篇文章对於造市商的一些运作机制有蛮深入的介绍 http://www.programtrading.tw/viewtopic.php?f=8&t=6134&st=0&sk=t&sd=a&start=0 撷取部份内容 1. 券商如何决定买卖报价?系依据订价模型或是上下5档委托揭示中计算，或有其他方法? 这部分会透过评价公式算出基准价(或称中价)，但因为评价公式本身的参数就有争议，例 如选择权商品的标的资产波动率，以不同历史资料期间，算出来的波动率不同，因此也会 参考目前市场的Bid1与Ask1计算中价(这道理就像放弃历史波动率，而选择相信隐含波动 率一样)，但也不是天真的取Bid1与Ask1的均价，进一步可以考虑上下几档的Bid与Ask价 量关系作加权等。中价确定後，即可往外展开报价。至於往外展开的价差，还要参酌避险 成本，避险成本越高Spread越大，至於避险成本又有许多考虑了，包括避险标的的流动性 、避险频次、价格波动程度等。虽然，不同商品的评价公式教科书上都有，但每个造市商 会依据自己过去的经验来修改(这部分属於公司内部的企业智慧、赚钱的一点诀，必须缴 学费累积经验)，也会参考避险标的存货状况(各造市商状态又各有不同)。总之，报价是 造市的第一个关键。 2. 若价格快速移动导致买卖部位不对称(例如委买价过高，大家把货倒给你…)，是否可 能招致损失?如何防止?如何避险? 造成此状况的原因就是市场过快，造市者不及快速抽换造市单以符合市场现况，解决的方 法就是，造市者的系统必须比市场更快，快慢就跟网路速度、硬体等级、系统设计方式等 有关。一般而言，敢进来玩造市的，武器(IT环境)都不差。至於避险方式，必须尽量做到 风险中立，例如权证造市，必须做delta neutral或delta-gamma neutral，但考虑到避险 标的的买卖成本，通常不会做到即时避险(倒不是系统不够快，而是基於成本考量放慢， 快慢之间的Trade-off，也可依据市场波动程度与价格变化做调整)。有时，如果对於标的 物的价格走势有View，也无需做到中立避险(过度避险或不足量避险)，藉由适度避险取得 额外获利，当然这部分就是投机了，应设定曝险上限。当造市者认为买卖价不合理时，也 可在不同的报价上设定部位设吃货限制，怎麽设定，又是企业智慧了。总之，报价後的避 险是造市的第二个关键。 2. 造市者会否以一般交易者身分对另一造市者提出报价?以探虚实，并作为提出报价的依 据? 理论上，造市与自营都不能询价，只有经纪商可以询价，但造市、自营、经纪业务都属综 合券商的业务范围，因此有上下其手的空间，由於造市者有义务回覆询价，否则无法享受 手续费折让，因此大型造市者，会间接匿名对其他造市商询价(特别是对小造市商询冷门 商品报价)，让其他造市者无力回应，迫使对手退出造市行列。至於探虚实，据说利害的 造市者，光看报价就知道是哪一家报的，这又是企业智慧了。总之，造市者间处於竞争地 位(竞局中的对手)，因此还满在意对手的一举一动。 4. 报价价差有无限制?如何在控制风险、保证获利下，又能维持报价的竞争力? 报价价差Spread过大太离谱当然就没有竞争力，但在造市者中，虽有希望透过造市获利的 参与者，但有些造市者是「醉翁之意不在酒」，只希望透过成为造市者享受较低手续费( 交易成本)，虽然不能说来闹的(报了价但不想成交)，但可说是来搭便车的。至於玩真的 造市者，要报出吸引人又能赚到钱的报价，就需要技术了，除了造市武器(IT)外，造市策 略也是关键，这些又是商业智慧了。 5. 假若某一造市者发现另一造市者提出的报价有利可图?可否与之对作?实务上是否发生? 实际上会发生，但这到底是造市或投机(方向性交易)就难讲了。 6. 造市相关资讯系统设计关键何在? 除了速度，还是速度，所以造市被归为高频交易领域；至於速度的提升，我在其他Po文谈 过了，不离网路速度、硬体等级、系统设计方式等，诸如主机离交易所远近、线路频宽、 下单线路是否与经纪单位共用级...等均有关，至於系统设计方式与演算法设计有关，此 外，造市系统的开发方法必须速度优先(快速系统开发)，因为这类系统变动快(生命周期 短)，慢慢设计就失去商机。 7. 除了选择权外，还有和其他商品提供造市制度? 权证、公债都有。最近推出的个股期货虽然没有造市制度，但为了推广个股期货(因为推 出後市场很冷)，期交所提出准造市者奖励，开放法人与自然人参与报价(不过，各位自然 人，听过以上分析，你还敢玩吗?)。有些造市市场较冷，例如公债(因为没有散户参与交 易)，有些是券商的造市重点(例如权证)。 -- 一般个人投资人应该是很难做造市商 进入门槛太高了 money pool, IT设备, 技术团队等等 没有几千万还真的搞不起来 --

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